中信证券复盘历史上四次大鸿沟汽车阔绰刺激战略，发现2024年战略力度边缘显耀增强、单车优惠力度普及至9%（高于此前的5%和2.5%）。同期洽商发现战略杠杆乘数边缘有所递减、现在已相识在3.0独揽，且阛阓反馈越发前置。因此2024年战略“收尾期”指数相对安全。2024年不绝出台的以旧换新战略在2024年下半年很好地起到了销量托底作用，该战略延续的可能性较大，且不排斥会有其他各样化的刺激性战略。在中性预期下掂量2025年乘用车销量2924万辆（同比+6.4%），行业走出内卷朝阳已现。
全文如下汽车｜战略有望延续，行业朝阳已现
复盘历史上四次大鸿沟汽车阔绰刺激战略，咱们发现2024年战略力度边缘显耀增强、单车优惠力度普及至9%（高于此前的5%和2.5%）。同期咱们洽商发现战略杠杆乘数边缘有所递减、现在已相识在3.0独揽，且阛阓反馈越发前置。因此咱们合计2024年战略“收尾期”指数相对安全。2024年不绝出台的以旧换新战略在2024年下半年很好地起到了销量托底作用，咱们合计该战略延续的可能性较大，且不排斥会有其他各样化的刺激性战略。在中性预期下咱们掂量2025年乘用车销量2924万辆（同比+6.4%），行业走出内卷朝阳已现。
▍复盘历史上四次汽车阔绰刺激战略，2024年战略力度边缘显耀增强。
字据财政部和工信部数据（下同），2000年以来中国阅历了四次大鸿沟的汽车阔绰战略刺激，其中包括三次大型的购置税减开荒略，试验时段分袂为2009年1月-2010年12月、2015年10月-2017年12月、2022年5-12月。前两次购置税减征均遴荐首年减免5%、次年退坡至减免2.5%的战略准则，而2022年的购置税减征时长仅7个月，莫得退坡历程而是直袭取尾。
此外，历史还有两次汽车“以旧换新”补贴战略，第一次“以旧换新”补贴、汽车下乡战略时辰与购置税减开荒略重合、且鸿沟较小（仅100亿元战略开销），开销金额和内容成果远小于那时的购置税减开荒略（约471亿元战略开销）。2024年6-12月，第二次“以旧换新”及各地置换补贴战略开动试验。本次战略与此前三次购置税减开荒略体式不同，为径直补贴，但财政开销金额量级高、据咱们测算约890亿元，远高于前次“以旧换新”战略。
咱们合计这次战略妙技更正的主要原因为：新动力汽车渗入率握住普及且新动力汽车现在仍享受购置税减免优惠，因此单纯的购置税减征掂量成果将弱于报废和置换补贴。此外，本次补贴在历次战略中单车优惠力度最强，约为9%，高于此前的5%和2.5%，且本次补贴战略为历次补贴中独逐一次莫得退坡而是半途提高力度的刺激战略。
▍战略杠杆乘数边缘递减、现在已相识在3.0独揽，且阛阓反馈越发前置。
1）汽车销量关于战略刺激反馈速率、反馈幅度边缘递减，但透支同有减少。咱们分析了历史上四次汽车阔绰刺激战略关于汽车销量的影响，论断如下：①反馈速率边缘着落：2009年和2015年战略发布后次月即可见到销量的显耀普及；而2022年和2024年在战略发布后3-5月后才有明显增速变化。②反馈进程边缘着落：2009年战略发布后短期的逾额增速高达40-60%，2015年为20-40%，2024年着落为10%-30%。③销量透支边缘减少：三次战略（2024年战略暂未收尾）在战略收尾后均有透支期，即在战略收尾后的1-3月内有销量增速的明显下滑。此外，2009年和2015年的战略由于战略期内有退坡，因此战略期内均阅历了相对较永恒的透支，分袂为5个月和10个月。透支进程与战略反馈幅度有有关性：反馈越连忙、增幅越高的战略，其透支期越长。
2）战略拉动阔绰杠杆乘数边缘递减，但2024年已较为相识。汽车为国度战略要点守旧鸿沟，历史上几次战略财政开销金额均超过500亿元；其中最大型的刺激战略为2015-2017年的购置税减免战略，单次财政开销超1500亿元。且单车优惠力度逐次加大，2024年“以旧换新”补贴力度（9.3%）显耀大于此前购置税减免战略补贴力度（首年5%，次年2.5%）。然而与之相背的购置税减征财政杠杆效应逐次镌汰，字据咱们测算，从2019年的15.0、2015年的5.4降至2022年的3.0、2024年的2.9，刺激阔绰成果边缘递减，但现在已相识在3.0独揽。咱们合计战略杠杆乘数边缘递减的主要原因为：中国东谈主均汽车保有量抓续普及，增购和换购比例抓续加多，阔绰者对价钱的敏锐度正在钝化。尤其2020-2022年三年疫情后，阔绰者的永恒收入预期呈着落趋势，因此关于汽车这类可选阔绰品的购买取舍会更为严慎。
3）阛阓对刺激战略的股价反馈愈发前置，2024年战略“收尾期”指数相对安全。多半战略在试验期，汽车板块均已毕了相对大盘的逾额收益：历史上四次战略试验前3个月汽车板块相对大盘的收益分袂为21%、0%、6%和11%；试验期（或退坡期开动前）相对收益分袂为99%、15%、-1%和5%，除2022年外均有跑赢；而前三次战略收尾后的3个月内相对收益分袂回落至4%、-6%、-2%。但值得真贵的是，阛阓关于战略开启及收尾的预期均越发边缘前置，且与内容销量认知解耦：2022年诚然销量莫得提前透支，但阛阓预期较差，因此战略期未收尾时汽车板块已开动相对大盘跑输，最终战略期内跑输大盘1%。而2024年的战略力度（财政开销金额、单车补贴力度等）较2022年有了显耀普及，相应的战略期内有63%的月份汽车板块跑赢大盘。但限度现在（2024年12月24日）的战略试验期内相对涨幅为5%。诚然跑赢大盘，但低于战略开动前3个月的涨幅，解说阛阓预期有明显前置；且相较于内容销量认知（战略试验后3-5个月才开动出现销量增速普及）认知出愈加明显的前置，因此咱们合计2024年战略“收尾期”指数相对安全。
▍瞻望：2025年战略很可能延续，中性预期乘用车销量同比+6.4%。
2024年不绝出台的以旧换新战略在2024年下半年很好地起到了销量托底作用，因此咱们合计该战略延续的可能性较大，且不排斥会有其他各样化的刺激性战略。字据咱们测算，2024年汽车“以旧换新”战略财政开销约890亿元、拉动汽车销量约167万辆，对应财政杠杆约为2.9。咱们假定2025年潜在的汽车“以旧换新”的财政杠杆略有着落至2.3，且假定在乐不雅、中性、悲不雅场景下的乘用车补贴分袂为2000亿元、1500亿元、1000亿元，则战略拉动新增销量分袂为297万辆、223万辆和149万辆，2025年同比销量增速分袂为9.1%（乐不雅）、6.4%（中性）和3.7%（保守）。
▍风险成分：
国际生意摩擦加重的风险；去人人化趋势下产业链或存在供应风险；国内宏不雅经济不足预期的风险；来自国外需求不足、国内阔绰不足或政府投资不足预期的风险；有关产业战略不达预期的风险；芯片供应导致整车出货量不足预期的风险；关键原材料大幅加价的风险。
▍投资策略：
咱们掂量2025年汽车行业刺激战略延续的概率较大足球赌注软件，行业走出内卷朝阳已现。咱们要点保举整车和经销商板块中：1）主流阛阓车型周期强势；2）车型周期朝上发力高端及超高端的华为智选主机厂；3）逆境回转的低估值概念。